Trật tự tiền tệ mới

Sau Thế Chiến II, trong khu resort mái đỏ thanh nhã bên sườn núi ở New Hampshire (hình phía dưới), 44 quốc gia đã ngồi xuống với nhau thương thảo để thiết kế ra hệ thống tài chính toàn cầu mới với tên gọi là Bretton Woods (1944) - trong đó đồng đô la bám theo vàng và các đồng tiền khác bám theo đô la. Cấu trúc này dần trật bánh trong thập niên 60 do thâm hụt thương mại của Hoa Kỳ quá lớn khiến kết nối vàng - đô la đứt gãy trong năm 1971 (do Richard Nixon công bố). Sau đó ra đời hệ thống Bretton Woods II (từ 1971 đến nay) được bảo đảm bởi "đồng tiền nội sinh" (inside money) hay tiền giấy chính phủ Hoa Kỳ. Song song là hệ thống Bretton Woods III bảo đảm bởi "tiền ngoại sinh" (outside money) - như vàng và các hàng hóa khác.

Tuy nhiên, khi các nước G7 tiến hành tịch thu khoản dự trữ ngoại hối của Nga (FX reserves) với lý do xâm chiếm Ukraine trong những ngày gần đây, thì chế độ tiền tệ (monetery regime) mà chúng ta thường biết đã kết thúc. Hệ thống ngân hàng được xây dựng dựa trên niềm tin rằng tiền bạc (money) được đặt đâu đó với sự chăm sóc/giám sát của người khác sẽ luôn hiện diện khi cần. Điều này đúng với các nhà đầu tư nhỏ lẻ với khoản tiền gửi (deposit) tại các ngân hàng thương mại địa phương và với các quốc gia có khoản tiền gửi ngoại hối (FX deposits) tại các ngân hàng trung ương nước ngoài. Niềm tin dày công xây dựng (hard-earned) là một phần rất quan trọng để phép màu "ngân hàng" có thể diễn ra - giúp cho các quốc gia phát triển có thể chi tiêu thâm hụt to lớn (deficit spend) với các hậu quả rất hạn chế (đẩy rủi ro cho các nước nghèo khác). Cả thế giới đều hạnh phúc nắm giữ phần "nợ phải trả" (liabilities), dưới dạng tiền gửi (deposits) hay nợ quốc gia (sovereign debt). Nhưng niềm tin này đã bị suy yếu khi các quốc gia tiến hành tịch biên tài sản nắm giữ bởi các công dân của mình hay các quốc gia khác mà không có một quy trình pháp lý rõ ràng.

Cụ thể hơn, trong cuộc chiến tranh Nga- Ukraine, các quốc gia phương Tây dường như đã xem hệ thống ngân hàng như một vũ khí hiệu quả để đánh vào túi tiền của kẻ thù - nền kinh tế Nga dần như sụp khi đứng trước bão cấm vận. Khoản tiền gửi của Ngân Hàng Trung Ương Nga (CBR) nằm ở các ngân hàng trung ương phương Tây bị tịch thu (thậm chí đã có tranh cãi quanh việc tịch thu tài sản CBR tại IMF) - CBR hầu như bất lực trong việc bảo vệ đồng ruble của Nga - nó rơi rụng gần 50%. Điều này đã khiến cho các quốc gia nhỏ bé khác run sợ - họ hiểu rằng các khoản nợ phải trả (liabilities) của khu vực ngân hàng (banking sector) và quốc gia (sovereign) sẽ không còn là tài sản phi rủi ro nữa (risk free assets). Các quốc gia nước ngoài lúc này buộc phải tiến hành nước đi khác (diversify) nhằm bảo vệ an ninh quốc gia còn các công dân cũng phải thay đổi để bảo vệ bản thân (bảo toàn tài sản). Việc thay đổi chế độ tiền tệ này có thể tạo ra cơn địa chấn lên việc lưu trữ giá trị nằm ngoài hệ thống ngân hàng bao gồm vàng, bất động sản và thậm chí địa hạt mã hóa (như bitcoin). Zoltan Pozsar, cựu nhân viên của Fed và Bộ Ngân Khố Hoa Kỳ khẳng định mạnh mẽ: "Khái niệm tiền bạc sẽ thay đổi hoàn toàn sau cuộc chiến ở Ukraine".

Bài viết dưới đây của Nic Carter đăng trên CoinDeck được Balaiji Srinivasan (CTO của Coinbase) retweet đào sâu vào chuyển đổi hệ thống tài chính đang diễn ra theo mô tả ở trên. Rất đáng đọc:

Khi thế chiến II gần kết thúc, cụ thể vào tháng 07/1944, nước Mỹ đã tập hợp những người thắng cuộc trong cuộc chiến vào phòng họp lộng lẫy tại một resort ở New Hampshire nhằm thiết kế ra một hệ thống tiền tệ mới. Cụ thể, các loại tiền tệ trên thế giới sẽ được gắn với đồng dollar (weighs), có khả năng đổi thành vàng do Hoa Kỳ nắm giữ. Vào thời điểm đó, một nhà kinh tế người Anh đã lên tiếng đề nghị thay thế giải pháp trên bằng một trung gian thanh toán quốc tế trung lập (neutral international settlement medium) bao gồm một rổ các loại tiền tệ quốc gia khác nhau (sovereign currencies). Ý tưởng "đồng tiền quốc tế" (bancor) đề xuất bởi John Maynard Keynes đã bị đè bẹp bởi các đại diện Hoa Kỳ, nhóm này muốn cổ súy một tiêu chuẩn đô la - vàng tập trung quyền lực về phía Mỹ. Từ năm 1944 đến 1971, tiền tệ của các quốc gia khác về cơ bản được tính toán bám theo đô la (dollar), có khả năng đổi thành vàng thật bởi các chính phủ (dù không thường xuyên đổi được) với tỷ lệ 35 đô la đổi 1 ounce vàng (0.0283 kg).

(Bancor là một loại tiền tệ quốc tế do John Maynard Keynes và E. F. Schumacher đề xuất trong những năm 1940-1942. Tên gọi này được lấy cảm hứng từ French banque hay ngân hàng vàng. Đồng tiền quốc tế mới được tạo ra này được sử dụng trong thương mại quốc tế như một đơn vị tài khoản trong hệ thống thanh toán đa phương)

Tuy nhiên, đồng tiền pháp định này rất yếu ớt (tenuous). Toàn bộ hệ thống tài chính phải phụ thuộc hoàn toàn vào sự tử tế của chính phủ Hoa Kỳ (benefience) cùng thái độ chi tiêu tằn tiện không vượt quá khả năng cho phép (overspend), bởi điều này ảnh hưởng đến tỷ lệ trao đổi cố định giữa dollar và vàng neo phía dưới. Quả thật, khi Hoa Kỳ chi tiêu vô tội vạ cho kế hoạch Xã Hội Vĩ Đại (Great Society) của Tổng Thống Lyndon Johnson và chiến tranh Việt Nam, hệ thống tài chính Hoa Kỳ đã trượt sâu vào khủng hoảng (came to a head), các quốc gia khác bắt đầu nghi ngờ về tính thành thực của Hoa Kỳ trong việc đổi tiền thành vàng (bất cứ khi nào nhu cầu xuất hiện). Vào tháng 08/1971, cho rằng Mỹ đã lừa dối, Pháp đã đưa tàu chiến đến lấy lại vàng của họ.

Tổng thống Richard Nixon biết rằng Mỹ không thể đảm bảo các cam kết và cuối cùng phải phá vỡ lời hứa đặt ra từ năm 1944: tôn trọng sự neo giá vàng - đô la (peg). Từ đó, kéo theo một thập kỷ lạm phát kinh hoàng, nước Mỹ chỉ có thể ổn định đồng đô la thông qua việc tăng lãi suất (rate hikes), kết hợp cùng với sáng kiến: bộ khung đô la-dầu mỏ. Phương tiện này được Mỹ tạo ra thông qua liên minh với các nước sản xuất dầu mỏ như nhà Saudi (hoàng gia Ả Rập Saudi), cụ thể đổi việc bảo vệ quân sự cho quốc gia này lấy chính sách trao đổi dầu bằng đồng đô la. Song song với đó, Hoa Kỳ thuyết phục các nước tái phân bổ lợi nhuận (recycling of profits) vào trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ (Treasurys - thứ tài sản được quảng bá là phi rủi ro). Nhờ các khoản đặt cược (bid) "đáng tin cậy" hay nước đi khôn ngoan này mà niềm tin vào đồng đô la bị đánh mất bởi Nixon đã được hồi phục.

Hoa Kỳ cũng tạo ra các công cụ khác nhằm củng cố sức mạnh của đồng đô la trong thương mại quốc tế (overseas commerce). Nước Mỹ đã rót các khoản nợ giá rẻ (cheap debt) vào chi tiêu quân sự và trở thành một người đảm bảo không chính thức (guarantor) của các thị trường toàn cầu, như vấn đề an ninh lương thực và năng lượng bằng cách bảo vệ các tuyến đường thương mại bằng đội thủy quân "nước xanh" (blue water navy - lực lượng hàng hải có khả năng hoạt động trên toàn cầu, về cơ bản là trên các vùng nước sâu của đại dương mở). Nước Mỹ đã thiết lập luật lệ cho cuộc chơi bằng cách kiểm soát các định chế tài chính quốc tế - Quỹ Tiền Tệ Quốc Tế (IMF) phục vụ các khoản vay ngắn hạn tới các quốc gia khác và Ngân Hàng Thế Giới (World Bank) phục vụ cấp vốn cho các dự án phát triển dài hạn. Hoa Kỳ duy trì một tài khoản vốn "mở"(open capital account) và cho phép thị trường chứng khoán (securities markets) trở thành một con lợn bỏ ống (piggy bank) đối với người gửi tiết kiệm (saver) trên khắp toàn cầu.

Ngày nay, quy mô của chứng khoán được giao dịch (traded securities) tại Hoa Kỳ liên quan đến thị trường công khai (public markets) khắp thế giới đã vượt xa (outweighs) phần bánh GDP của Hoa Kỳ trên thế giới. Đồng đô la của Hoa Kỳ đã gắn vào hầu hết thương mại quốc tế (denominate), thậm chí cho cả các giao dịch (exchanges) diễn ra bên ngoài Hoa Kỳ. Trái phiếu chính phủ Hoa Kỳ (US Treasurys) được xem là công cụ tiết kiệm phi rủi ro cho các quốc gia khác (savings device), vì dù cho thế nào đi chăng nữa, Hoa Kỳ luôn được xem là quốc gia khó có thể xảy ra phá sản. Cục Dự Trữ Liên Bang (Fed) đã trở thành người cho vay cuối cùng đối với các ngân hàng trung ương khác (last resort), sẵn sàng tạo ra thanh khoản không giới hạn để hỗ trợ các thị trường khác trên thế giới khi chẳng may rơi vào khủng hoảng.

Thậm chí ngay cả khi không có đồng tiền pháp định neo theo vàng, đồng đô la Hoa Kỳ vẫn phát triển thành một trung gian thanh toán chi phối toàn cầu, và trái phiếu chính phủ Hoa Kỳ (US Treasurys) phục vụ như một công cụ tiết kiệm (savings device) mặc định toàn cầu. Tuy nhiên, vào khoảng năm 2014, có điều gì đó bắt đầu chuyển hướng. Lựa chọn mua nợ Hoa Kỳ của các chính quyền nước ngoài bắt đầu ngưng trệ. Dù việc mua trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ tăng đến đỉnh điểm năm 2018, nhưng cũng khó mà chạy theo kịp quy mô mở rộng nợ của Hoa Kỳ.

Nói một cách ngắn gọn, các quốc gia nước ngoài từng hỗ trợ lâu dài cho việc chi tiêu hào phóng của Hoa Kỳ (largesse) thông qua mua nợ (hào hứng) đang ngày càng ít mua các khoản nợ được phát hành mới (new debt issuance). Các chủ nợ của Hoa Kỳ ở nước ngoài đã giảm từ 34% trong năm 2015 đến 24% vào cuối năm 2021. Tỷ lệ nắm giữ của Trung Quốc giảm từ 1,25 nghìn tỷ $ năm 2015 xuống dưới 1,1 nghìn tỷ vào 2021. Để bù đắp cho khoản thiếu hụt "mua nợ" bên ngoài, Hoa Kỳ bắt đầu nhìn vào trong nước để tìm kiếm những chủ nợ mới (creditors). Cục Dự Trữ Liên Bang (FED) đang nắm đâu đó tầm 4% nợ Hoa Kỳ trong năm 2019; con số này đã leo lên tới 19% ngày nay.

Các khoản mua nợ này hình thành bởi các đồng đô la được tạo ra từ thinh không (in tiền) đi kèm với băn khoăn to lớn: nó không xuất phát từ nhu cầu hữu cơ của việc nắm nợ (hay muốn mua nợ) Hoa Kỳ. Các hoạt động này chỉ có thể bền vững nếu lạm phát thấp ở mức chấp nhận được, và điều này đã không còn diễn ra nữa (vào tháng 2 vừa qua, lạm phát đạt mức cao nhất trong 40 năm qua đến 7,5%).

Rất khó đưa ra lời giải thích chính xác tại sao người nước ngoài không còn thấy hào hứng với đồng đô la và nợ của Hoa Kỳ. Nó có thể là phản ứng xuất phát từ khủng hoảng 2008 đã bị trì hoãn, khi Fed quyết định in tiền gần như không giới hạn để hỗ trợ thị trường nội địa (với các giá mà nước ngoài phải trả). Nó có thể liên quan đến việc Hoa Kỳ cấm vận hung hãn các ngân hàng của Nga khi nước này xâm chiếm Crimea vào năm 2014. Nga là quốc gia quyền lực nhất về kinh tế mà Mỹ áp dụng cách thức như vậy. Trước đó, cấm vận thường áp dụng với các nước nhỏ có vai trò kinh tế kém quan trọng. Ngay lúc này, Hoa Kỳ đang đe dọa xóa bỏ Nga ra khỏi hệ thống chuyển tiền quốc tế SWIFT hoàn toàn nhưng còn lưỡng lự bởi mức độ nghiêm trọng của động thái này. Nga đối diện mạnh mẽ với mối đe dọa trên, ngân hàng trung ương của họ nhanh chóng thoái vốn khỏi trái phiếu Hoa Kỳ (US Treasury exposure) và thiết lập một hệ thống mới thay thế SWIFT có tên gọi là SPFS.

Tuy nhiên, ngay cả khi Nga tiến hành các bước tiếp theo để giải thoát mình khỏi sự phụ thuộc vào hệ thống đô-la, thì Hoa Kỳ đã khôn ngoan bước lùi một chút, bởi chân nhận ra việc các ngân hàng Hoa Kỳ và Châu Âu đều bện xoắn rất chặt với phía Nga. Trước đó, Tổng thống Obama đã đưa ra cảnh báo rủi ro liên quan đến hệ thống đô la mà việc loại bỏ tùy ý một quốc gia (arbitrary exclusions) có thể gây ra. Cụ thể vào năm 2015, ông cảch báo rủi ro liên quan đến đơn phương cấm vận Iran: "Chúng ta không thể ép buộc các chính sách năng lượng, kinh tế và ngoại thương lên các quốc gia khác trên thế giới. [...] Nếu cắt bỏ các quốc gia như Trung Quốc khỏi hệ thống tài chính Hoa Kỳ, thì hành động này có thể gây ra khủng hoảng cho nền kinh tế Hoa Kỳ bởi nước này là một trong những bên mua nợ chính yếu của chúng ta, cùng lúc đó, khiến nhiều câu hỏi oái oăm về việc có nên xem đô la như đồng tiền dự trữ toàn cầu (reserve currency) sẽ xuất hiện."

Joe Biden không để ý đến lời cảnh báo của ông chủ cũ (Obama). Trước đó, Hoa Kỳ đã tịch thu tài sản của ngân hàng trung ương Afghan nằm ở New York và kỳ lạ thay đã bàn giao phần lớn tài sản này đến các nguyên đơn (plaintiffs) trong vụ kiện ngày 9/11 (khủng bố). Mặc dù vụ tịch biên này có thể dễ dàng tiên đoán được, nhưng việc tước đoạt các khoản tiết kiệm của thường dân Afghan và phân phối đến những người Mỹ bị ảnh hưởng bởi vụ 9/11, một cuộc tấn công do người Saudi giật dây phía sau, thật là bất thường. Cuối cùng, điều này khiến cho hệ thống ngân hàng Afghan bị đánh sập, kéo theo khủng hoảng nhân đạo càng trở nên tồi tệ.

Không rút kinh nghiệm từ vụ việc trên, Biden đã đánh quả bom tài chính lên đầu Nga bằng cách tịch thu các khoản dự trữ của nước này (reserves). Việc bóc tách khía cạnh đạo đức của hành động trên rất quan trọng: phản ứng trước cuộc xâm lăng phi lý cùng toan tính đi kèm. Trong khi tịch thu các khoản dự trữ của Nga hoặc Afghan có vẻ đúng đắn và công bằng, hiệu ứng tức thì của hành động là khiến cho mức độ khả tín (credibility) của nợ bằng đồng đô la như một công cụ tiết kiệm quốc tế sụp đổ. Hoa Kỳ muốn có miếng bánh của mình và cũng đồng thời ăn mất nó: chúng ta cần nước ngoài mua nợ của mình, nhờ vậy mà chính phủ có thể rót vốn vào những khoản chi tiêu cho hạ tầng cao cấp. Nhưng chúng ta lại tiếp tục tìm cách đưa ra các điều kiện đạo đức áp lên những người nắm khoản nợ này. Hoa Kỳ cuối cùng sẽ phải đối diện với việc các chủ nợ mới không sẵn sàng vượt qua các bài kiểm tra tính "thuần khiết" (purity) và chọn nắm khoản tiền mà không đòi hỏi chủ nợ phải thích nghi với bối cảnh chính trị gần nhất của Washington (chính phủ Hoa Kỳ).

Luke Gromen, nhà sáng lập của FFTT (nơi cung cấp các thông tin liên quan đến hệ thống tài chính toàn cầu) đưa ra nhận định: động thái trên của FED và Ngân hàng Trung ương Châu Âu (ECB) đã hoàn toàn khiến cho việc xem các khoản nợ nước ngoài (debt) như dự trữ ngoại hối (FX reserve) suy giảm. Buổi tối thứ 4 khi đưa ra quyết định trên, 40 năm toàn cầu hóa, 40 năm phi lạm phát, 40 năm thị trường trái phiếu tăng trưởng kiểu "bò" đã hoàn toàn kết thúc và một thế giới đa cực, đa tiền tệ mới đã được sinh ra." Còn học giả Joseph Wang gọi việc đóng băng các khoản dự trự ngoại hối là Vũ khí tài chính hủy diệt hàng loạt (financial WMDs - Financial Weapons of Mass Destruction) - các quốc gia cũng như công dân buộc phải suy nghĩ các hướng đi khác (diversify) để cứu lấy chính mình. Wang chỉ ra việc cả Ấn Độ và Trung Quốc, hai nước bỏ phiếu trắng khi biểu quyết tại Liên Hiệp Quốc (UN) về cáo buộc sự xâm lược của Nga lên Ukraine, vẫn duy trì khối lượng dự trữ ngoại khối khổng lồ - mà hiện tại không cảm thấy thoải mái khi quan sát các động thái phương Tây. Nga có lẽ đã tính toán sai vì không nhận ra rủi ro liên quan đến khoản dự trữ tiền pháp định nước ngoài (foreign fiat reserves); các quốc gia nếu không muốn dính rắc rối với Hoa Kỳ sẽ không lặp lại sai lầm trên.

Chiến lược gia về lãi suất của Credit Suisse, Zoltan Pozsar tuyên bố hùng hồn sự kết thúc của Bretton Woods II - giai đoạn tiền pháp định (fiat) thuần túy sau 1971 được xây dựng dựa trên đô la dầu mỏ (petrodollar) và xoay vòng trái phiếu chính phủ (treasury recycling): "Bretton Woods II được xây dựa vào "tiền nội sinh" (inside money) và nền tảng của nó đã vụn vỡ một tuần trước đây vào thời điểm các nước G7 tuyên bố tịch thu các khoản dự trự ngoại hối của Nga." Trong khi quan điểm của những người cổ súy sử dụng vàng (goldbugs) và chỉ trích Fed thường chỉ lan tỏa giới hạn trên Twitter, thì câu chữ của Pozsar đã lan truyền rộng rãi trong cộng đồng tài chính. Một lần nữa, sự khác biệt giữa vàng và đô la đã trở nên rõ ràng. Không giống như tiểu thuyết James Bond, vàng không thể được di chuyển dễ dàng giữa các khoảng cách xa nhưng đô la và các tài sản dựa trên đô la thì có thể.

Mặc dù không kịch tính như liệu pháp shock của Nixon, cấm vận của Biden có thể dẫn đến thất bại (default) của hệ thống tài chính Hoa Kỳ. Các trái phiếu chính phủ (Ngân khố Hoa Kỳ) trong kỷ nguyên sau 1971 đã trở thành tài sản phi rủi ro, sử dụng bởi bạn bè và kẻ thù như một nơi lưu trữ giá trị đáng tin cậy. Việc kéo hung hãn Nga ra khỏi hệ thống này lần đầu, ngay cả khi nó được bảo hiểm (warranted) sẽ khiến cho chất lượng cam kết của Hoa Kỳ với những người chủ nợ nước ngoài suy giảm. Viễn cảnh tất cả tài sản của mình một ngày đột nhiên mất hết giá trị (invalidation) là rủi ro không thể chấp nhận, bất cứ quốc gia nào cũng sợ bị kéo theo thất bại của Hoa Kỳ, đặc biệt là khi Hoa Kỳ ngày càng trở nên thất thường (capricious) và ít quan tâm hơn đến tình trạng (well-being) của toàn cầu mà nó đang ra sức kiểm soát. Rõ ràng, tất cả sẽ tìm cách đa dạng hóa (diversify) hoặc thoát khỏi các trái phiếu Hoa Kỳ hay các tài sản có thể bị đóng băng (Freezable)

Trong năm 2022, ý tưởng tiền ngoại sinh (outside money) của Pozsar sẽ đóng vai trò chủ lực. Hiện tại, đó là vàng, nhưng thậm chí những người hoài nghi nhất cũng đang nghía sang phiên bản số của nó: "Bitcoin có lẽ sẽ được lợi từ tất cả các chuyển động này."